Se deteriora la economía, pero los mercados financieros, más

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Se deteriora la economía, pero los mercados financieros, más

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Una mirada a los mercados por David Cano, Socio de Analistas Financieros Internacionales


Contamos con nuevas señales que avalan que estamos en un punto de inflexión en la evolución de la economía mundial. Desde hace tres meses se están revisando a la baja las previsiones de crecimiento del PIB para 2019, un año en el que se va a seguir creciendo, pero a menor tasa (3,5%) que en 2018 o que en 2017 (en sendos casos, al 3,7%).

Este “nuevo entorno económico” tiene reflejo en varios indicadores de los mercados financieros, entre ellos, el precio del petróleo, que acumula una caída del orden de 20 USD en las últimas semanas. Parece que se ha puesto fin así a la tendencia alcista vigente desde febrero de 2016. Entonces, en pleno debate sobre una potencial recesión en China, la cotización del barril era de 25 USD. En los máximos de septiembre, de 85 USD. En el momento actual se sitúa en 60 USD (ese amplio rango es otra muestra más de la volatilidad del precio del crudo).

La contrapartida positiva de este abaratamiento del petróleo es otro punto de inflexión, ahora en la inflación. Está previsto que este brote verde se quede atrás y, de aquí a los próximos meses, el escenario sea de moderación de la tasa de crecimiento de los precios al consumo. Esto favorece la función de reacción de los bancos centrales. En el caso de la Reserva Federal de EEUU (Fed) habrá nuevas subidas de tipos de interés, pero parece que el margen adicional es limitado: dos más (tres a lo sumo).

Por lo tanto, empezamos a contar con cierta visibilidad sobre el final del proceso de subida de tipos de interés de la Fed. Un proceso que empezó en diciembre del 2015 y que podría terminar cuatro años después, con un alza acumulada de 250 pb. Menor elevación de tipos que en ciclos atrás, hasta al alcanzar una cota (zona del 2,50%-2,75%) también inferior a la de episodios de tensionamiento anteriores.

La constatación de que el margen de subidas de la Fed es ya reducido (que se ha reflejado también en el tipo de la deuda pública a 10 años, que cede y vuelve al 3,0%) ha pasado algo de factura al USD. Si el USD, en otros momentos de “tensión en los mercados” ejercía de activo refugio, no se ha apreciado en la actual corrección de los mercados. Son los activos financieros de los países emergentes los que más se benefician de este cambio en las expectativas de política monetaria de la Fed.

En sentido contrario, la renta variable europea sigue mostrando un muy mal comportamiento. El Eurostoxx 50 marca nuevos mínimos lastrado por el sector petrolero, pero también por el bancario. Pero ya no son sólo los lectores más tradicionales los que corrigen, sino que también lo hace la tecnología. El indicador más claro, el Nasdaq, que en las últimas semanas acumula una pérdida del orden del 15-20%. Por lo tanto, los sectores “growth”, aquellos compuestos por compañías que cotizan con unas valoraciones más altas, vinculadas a expectativas de crecimientos superiores de los beneficios por acción, son las que están mostrando un peor comportamiento relativo.

Esto es un reflejo de ese cambio en la percepción por parte de los inversores de la posición cíclica de la economía mundial. Como también lo es la reducción de los tipos de interés a largo plazo. Es verdad que no lo hacen de manera intensa (el 10 años alemán se sitúa en 0,35% frente al -0,20% que llegamos a ver en verano de 2016), pero suficiente como para considerar que lo mejor del ciclo económico tal vez ha quedado atrás.

Pero lo más destacado del mercado de renta fija es el aumento de los diferenciales, es decir, el extra de tipo de interés que pagan las empresas, bien grado de inversión, bien aquellas con un mayor endeudamiento las denominadas high yield. En las últimas sesiones hemos observado un claro aumento del diferencial, en un proceso que empezó hace un año, pero que hasta ahora no se había intensificado. Por ello, si bien la renta fija high yield hasta ahora se había comportado muy bien, se suma a las pérdidas.

Por lo tanto, nos encontramos en un entorno en el que la mayoría de los activos financieros están sufriendo pérdidas y en donde está aumentando la volatilidad. Ésta todavía es inferior a las medias históricas pero si continúa el deterioro en la economía mundial es obvio que seguiremos asistiendo a una normalización de la volatilidad de los mercados, en un contexto donde gestionar inversiones financieras se está complicando.

Entendemos que el deterioro de la economía no es tan significativo como el observado en los mercados financieros. Consideramos que estamos ante un nuevo caso de sobrerreacción de éstos a señales de moderación en el ciclo económico, es verdad. Insisto en que no se pueden negar las señales de pérdida de dinamismo de la economía mundial, pero existe una clara desproporción con una intensidad en precio muy superior. Queda demostrado, una vez más, la afirmación de dos premios Nobel como Shiller y Taler: los mercados no son eficientes.

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